世界观速讯丨2023展望：两个问题决定了全球资产的答案【付鹏说加餐】

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沿着2022年的主线触发脉络去做今年的预判，核心的问题其实也就简单明了，全市场最关心的就两个问题：

第一，中国疫情转向后究竟恢复的情况会怎么样？两种情景-强预期+弱现实/强预期+强现实会是哪一种？

第二，美国的核心通胀（就业市场和薪资）到底韧性如何？美联储是迅速在今年下半年就进入到降息阶段？还是会保持全年限制性利率水平？

这两个问题的判断将决定节后我们全年全球风险偏好和权益资产的走势。

---付鹏 东北证券首席经济学家

回顾2022的主线脉络

触发反馈路径：中国疫情+美国紧缩

从去年开始对于中国特色的“一刀切”“运动式”的防疫对于整体经济来说可以说就是贯穿全年的主线，而美国在疫情后的的退出步伐带来了全球持续紧缩的环境，对于中国相关的资产而言就组成最差的组合情景，在四月份上海疫情加剧的背景下，滞后转弱的外贸以及足够的中美利差支撑汇率，而主要的担忧的压力则都转移到了权益市场上，上证综指跌破3000点关口；

图：主要主线观察-中美债券，利差，汇率，权益市场以及关键时间点

之后2022年二季度市场重心开始逐步的转移到外围因素，但是在8月份开始，中国国内疫情的扩散和社会层面的压力在加剧扩散和恶化，一直到11月份困扰中国经济的核心矛盾几乎是人尽皆知，信心也滑落到了谷底；对应的中债十年期收益率从2.8/2.9水平不断的下台阶，在8月15号之后断崖2.7然后2.6，这就导致在这一阶段中中美反向共振；

市场对于美联储的态度在5-8月份之间是怀疑的，对于FED后续是否会“坚决以通胀为锚不达目的不罢休”是怀疑的，这也导致了在这一阶段美债收益率在3%水平震荡，直到八月份鲍威尔强势表态后，债券市场开始转入强化确认，FED的加息预期不断强化，在整个三季度到四季度初的这个阶段美债收益率从3%上下上行到了4%水平；

这和同阶段中债收益率跌至2.6/2.7形成了一个巨大的反差，一方是中国正在经历经济信心最差的情况，另一方是美国在经历联储最坚决对抗通胀的情况，最直接体现的就是中美利差的加速扩大，而这一阶段人民币汇率就逐渐成为了一个最主要“泄压阀”；

当然这种情境下对于全球权益市场而言都是最坏的组合，由于名义利率水平的抬升，实际利率加大了对于估值的压力，在这阶段中类似ARKK类型的投资组合实际跌幅更大；包括恒生科技在内也是如此，可以说“天时地利人和”一样都不沾；

这样的情况持续到了11月份，进入到11份开始全球投资者更多的开始关注中国后续的发展和变化，中国内部的压力都已经处在了高压锅的边缘，整体防疫政策的调整已经迫在眉睫，国二十条九不准等防疫政策的调整已经让一部分聪明的投资者闻到了转向的信号；

最后在11月中后期，中国最终以180度的转向来不得不结束“防疫”全力转向稳定过渡以及后续恢复民生和经济的侧重上，对于全球金融市场和投资者而言这就是最重要的转折点；

反映中国经济恢复预期下，中债十年期收益率也快速的恢复走高，而在11月份同期随着美国通胀中商品通胀的加速回落，美债市场开始了第二次的“质疑”阶段，唯一不同的是此次是对于后续美联储能否维持限制性利率水平很长时间而产生了怀疑；

从年内最差的组合（美元紧缩+中国经济恶化）到了年底转成了（美元紧缩结束预期+中国疫情放松经济恢复预期），中美利差收敛，人民币升值，美元流动性预期回暖，全球资金涌入和中国恢复，美元流动性宽松相关的投资组合上；

沿着主线作展望，两个问题的判断

继续沿着这条方法论去做今年的预判，核心的两个问题其实也就简单明了了，全市场最关心的就两个问题：第一，中国疫情转向后究竟恢复的情况会怎么样？这里面有两种情景-强预期+弱现实/强预期+强现实；第二，是美国的核心通胀（就业市场和薪资）到底韧性如何？美联储是迅速在今年下半年就进入到降息阶段？还是会保持全年限制性利率水平？这两个问题的判断将决定春节后全球风险偏好和权益资产的走势。

先简单的一句话总结一下：最差的组合结束了，但这并不一定意味着会马上走一个“很多人内心”想要的那种最乐观的组合；

今年全球权益市场的回报如果想超预期，需要中国强预期强现实+美联储今年就进入到降息阶段（最乐观组合的要求）；

如果是中国强预期弱现实+美联储全年保持限制性利率水平的组合的话，今年全年的交易节奏，寻找强预期的高点及时撤退守住恐怕就是决定到年底大家成绩好坏的关键所在了；

那么现在思考一下美债十年期3.5%这个水平是否值得进一步的乐观去博弈，中债十年期3%以上是否值得进一步的乐观去博弈，这将决定上述两种情景的策略零界点所在。

标签： 限制性利率 中国经济 投资组合